Funderingar kring en bild av den amerikanska ränteutvecklingen sedan 1790
Den här grafen (klicka för större bild) visar ränteutvecklingen för långa amerikanska statsobligationer sedan 1790 och fram till idag. Den visar nominella räntor, alltså inräknat inflationen. Bilden är fascinerande på många sätt. Det mest uppenbara är att inte någon gång under dessa dryga 200 hundra år har det varit billigare för amerikanska staten att låna än vad det är idag. I november 2012, sista mätningen i grafen, betalades 2,55% för nyemitterade 10-åriga US Treasuries. En andra iakttagelse är de dramatiska fluktuationerna, inte minst efter 1950 med först en kraftig uppgång under tre decennier, en peak i början av 1980-talet och därefter en trendmässig, brant nedgång. En tredje iakttagelse är att för hela perioden tycks det i nominella termer ha blivit billigare för amerikanska staten att låna. Eller sagt på annat sätt, skulle man dra en trendlinje i figuren skulle den luta svagt nedåt.
Vad finns det att säga om den här kurvan? Varför ser den ut som den gör? Ja, det är inte en självklart enkel fråga att svara på men något kan man säga:
Kurvan speglar inflationen. Eller rättare sagt inflationsförväntningarna. Skulle man lägga en kurva över USA:s inflation parallellt skulle den ha ungefär samma mönster. Det gäller i varje fall för perioden efter 1950. Med andra ord, det dramatiska uppgångs-nedgångsmönstret under just den perioden kan till stor del förklaras av inflationen. Det är detsamma som att säga att den kurva som blir kvar när inflationen räknats bort visar den riskfria amerikanska räntan för perioden. Det är kanske inte möjligt att rita upp en sådan kurva för hela perioden, jag har i varje fall inte sett någon sådan, ett säkert siffermaterial finns antagligen inte. Däremot vet vi mer om den amerikanska riskfria räntan från 1900 och fram till idag (se graf, klicka för större bild). Genomsnittligt har den inflationsrensade riskfria räntan i USA under perioden 1900-2012 legat kring 3-4%, som högst var den under 1920-talet respektive under höginflationsperioden kring 1980. Under de gyllene decennierna, 1950-70, var den riskfria räntan mycket låg. Under korta perioder, som under 1970-talet, har den varit negativ. Däremot går det inte att läsa ut ett klart mönster, en trend av upp eller ner för perioden. Den amerikanska reala riskfria räntan varierar kring ett genomsnittsvärde, någon gång med stora avsteg, för det mesta med små.
Kurvan speglar tillgången till kapital. Och då talar vi om den typ av kapital som söker sig till amerikanska statsobligationer, alltså förhållandevis riskaversivt kapital. Vi vet att det kapitalet till största delen kommer från inhemska placerare, amerikanska köpare av Treasuries, men under vissa perioder med fritt flöde av kapital över gränserna, också från utländska placerare. En sådan period har vi haft efter 1980. Länder med stora bytesbalansöverskott i Asien och i oljestaterna har finansierat delar av den amerikanska statsskulden. Det är en rimlig hypotes att kombinationen av global ekonomisk tillväxt, ett friare kapitalflöde över gränserna, och obalanser i sparandet mellan olika länder och regioner, har bidragit till att priset för det kapital som investeras i amerikanska statsobligationer, har, precis som grafen visar, trendmässigt sjunkit under perioden efter 1980.
Kurvan speglar efterfrågan på kapital. Att kurvan också speglar variationer i efterfrågan på kapital för att finansiera statsskulden är en trivialitet. Det man kan säga om de senaste tre decennierna är att den amerikanska statsskulden har vuxit för varje decennium som har gått. Det gäller både i absoluta och relativa tal. Mätt som andel av BNP har USA:s statsskuld vuxit från nivån 40% i början 1980-talet (ungefär på den nivån ligger ”välartade” Sverige idag) till över 100% 2012. Det har med andra ord funnits en ökad efterfrågan från amerikanska statens sida på köpare av US Treasuries för att finansiera både nya lånebehov och omsättningen av den befintliga skuldstocken. Den ökade efterfrågan borde, allt annat lika, verka uppåtpressande på räntan. Eftersom trenden som figuren visar har varit tvärtom, kraftigt sjunkande, måste med andra ord de krafter som verkat i andra riktningen (typ gott om kapital som söker placering i statsobligationer av ett eller annat skäl) varit starkare.
Självklart är det så att det också finns kortsiktiga variationer i tillgång och efterfrågan på amerikanska statsobligationer som påverkar kurvans utseende. Men då är det mera hacken kurvan som kan förklaras. Det är inte så intressant för det långsiktiga mönstret. Med ett undantag, hur det ser ut idag. Det skall jag återkomma till om ett ögonblick.
Kurvan speglar variationer i risk. Det är två typer av risk som kan tänkas ha en inverkan på hur kurvan i grafen ser ut. För det första risk och osäkerhet på marknaden i stort, eller globala politiska risker, som ökar efterfrågan på placeringar i amerikanska statsobligationer, alltså kapital som söker sig till en ”safe haven”. Den typen av prispåverkan har med stor säkerhet haft betydelse under perioden efter 1980, inte minst under den senaste finanskrisen, i synnerhet i kombination med att många länder utanför USA, till exempel Japan och Kina, har haft behov av att hitta säkra placeringar för sina bytesbalansöverskott, och då har US Treasuries framstått som attraktiva. För det andra risk i meningen att USA inte kommer att återbetala sin statsskuld helt eller delvis. Det ligger i sakens natur att den risken har ansetts vara noll, det är därför US Treasuries, och många andra statsobligationer brukar kallas ”guldkantade”, och då kan rimligen inte kurvan i grafen ha påverkats av variationer i risk. Möjligen med reservation för hur det såg ut under 1800-talets många krisperioder (som jag vet för lite om), och möjligen med undantag för hur läget är idag, och hur det sett ut under de 3-4 senaste åren.
För sanningen är ju den att för första gången i modern tid har länder i väst, Grekland, Portugal, Irland och andra, hamnat i en situation där de inte fullt ut kan betala sin statsskuld. Och även om ingen idag på allvar tror att USA kommer att hamna i samma kategori, är det ändå paradoxalt att det är billigare än någonsin för USA att emittera statsobligationer. Det borde inte vara det. Det finns seriösa ekonomer som menar att USA:s statsskuld, liksom många andra länders statskuld, inte kommer att kunna amorteras ned till hanterbara nivåer. Rätt eller falskt borde marknaden ta hänsyn till att risken, hur liten den är må vara, finns. I varje fall borde marknaden inte prissätta US Treasuries som den nu gör, lägre än någonsin. Det leder över till ett sista påstående:
Kurvan speglar vad politiker och centralbanker hittar på. Om jag behåller det korta perspektivet är det uppenbart att Federal Reserves agerande efter 2009 har medverkat till att USA:s statsobligationsräntor har pressats nedåt. Och det är exakt det man har velat med de omskrivna Quantitative Easing-programmen (som går ut på att centralbanken köper bostads- och statsobligationer i stora volymer och trycker sedlar för att betala säljarna). Enligt uppgift köper Federal Reserve idag 90% av alla nyemitterade Treasuries. Eftersom det uppenbarligen finns många som vill köpa, samtidigt som tillgången till ”nytt material” är så begränsad, sjunker räntan, och avkastningen stiger. Det är åtminstone en delförklaring till de snabbt sjunkande räntorna, och till den historiskt låga räntenivå som har gällt under det senaste året.
Till sist. Kan det finnas någon annan omständighet som påverkat det långsiktiga mönstret i grafen? Någon avgörande sådan omständighet borde det inte kunna finnas. Ekonomisk teori säger att det är just förändringen i inflation, tillgång och efterfrågan respektive risk som är de viktigaste påverkansfaktorerna. Å andra sidan döljer dessa fyra faktorer inom sig stora strukturella förändringar när tidsperspektivet är långt som också i sista hand kan få en inverkan på mönstret för statsobligationsräntan.
Jag skulle kunna tänka mig att ”finansialiseringen” av den amerikanska ekonomin under de senaste 12-15 åren skulle kunna vara en sådan faktor. Med finansialiseringen menas då att den finansiella sektorn lämnat sin historiska, och naturliga, koppling till BNP, kort sagt detta att bankerna växer i samma takt som ekonomin i stort, och formligen exploderat i volym. Finanssektorns tillgångar, och för den delen vinster, har sedan sent 1990-tal, bildligt talat, vuxit över alla breddar. Det, tillsammans med stora vinster i det amerikanska näringslivet i stort, dessutom vinster som inte har investerats i nya verksamheter i ”normal” omfattning, har gjort att USA har flödat över av likvida medel. Det har med andra ord under den här perioden funnits mycket gott om kapital som sökt sig till bland annat US Treasuries. Vi kan utgå från att det är en omständighet som verkat pressande på räntenivån för statsobligationer under 2000-talet.
PS Jag har nyligen skrivit en artikel på ett närliggande tema, se här
Explicit, This is a good website Explicit
XXX, This is a good website XXX
Phallus, This is a good website Phallus
Mammary, This is a good website Mammary
Sildenafil, This is a good website Sildenafil
farmacia 24h farmacias online seguras en espaГ±a or farmacia online madrid
http://oakgrovetruckersjamboree.info/__media__/js/netsoltrademark.php?d=farmaciabarata.pro farmacia online 24 horas
farmacia envГos internacionales farmacia online envГo gratis and farmacia barata farmacia online 24 horas
comprare farmaci online con ricetta farmacie online sicure or acquistare farmaci senza ricetta
http://tolucalakebraces.com/__media__/js/netsoltrademark.php?d=farmaciaonline.men farmacie online autorizzate elenco
farmacia online senza ricetta acquisto farmaci con ricetta and farmacie online autorizzate elenco farmacia online miglior prezzo
versandapotheke online apotheke gГјnstig or versandapotheke deutschland
http://ultraluxuryblog.com/__media__/js/netsoltrademark.php?d=edapotheke.store online-apotheken
online apotheke preisvergleich online apotheke preisvergleich and versandapotheke deutschland online apotheke versandkostenfrei
Pharmacie en ligne livraison rapide Acheter mГ©dicaments sans ordonnance sur internet or pharmacie ouverte
http://vistaopticaleyewear.com/__media__/js/netsoltrademark.php?d=edpharmacie.pro pharmacie ouverte
Pharmacie en ligne sans ordonnance Pharmacie en ligne livraison gratuite and Acheter mГ©dicaments sans ordonnance sur internet Pharmacie en ligne fiable
Acheter mГ©dicaments sans ordonnance sur internet: Pharmacie en ligne livraison rapide
https://edapotheke.store/# п»їonline apotheke
farmacias online seguras farmacia online barata or farmacias baratas online envГo gratis
http://virtualcourthouse.org/__media__/js/netsoltrademark.php?d=esfarmacia.men farmacia online barata
farmacias online seguras farmacia envГos internacionales and farmacias online baratas farmacia 24h
farmacia envГos internacionales: Sildenafilo precio – п»їfarmacia online
http://esfarmacia.men/# п»їfarmacia online
farmacie online autorizzate elenco farmacie online autorizzate elenco or acquisto farmaci con ricetta
http://buycondom.com/__media__/js/netsoltrademark.php?d=itfarmacia.pro п»їfarmacia online migliore
farmacia online farmacie on line spedizione gratuita and farmacia online migliore farmacie online affidabili
Pharmacie en ligne fiable п»їpharmacie en ligne or acheter medicament a l etranger sans ordonnance
http://chinglishirts.com/__media__/js/netsoltrademark.php?d=edpharmacie.pro acheter mГ©dicaments Г l’Г©tranger
Acheter mГ©dicaments sans ordonnance sur internet Pharmacie en ligne livraison gratuite and Pharmacie en ligne France pharmacie ouverte 24/24
canadian pharmacy drugs online trusted canadian pharmacy or cheap canadian pharmacy online
http://multibuyer.com/__media__/js/netsoltrademark.php?d=canadapharm.store pharmacies in canada that ship to the us
best canadian pharmacy to order from canadian drugstore online and canadian pharmacy 24h com canada rx pharmacy world
canada online pharmacy canadian pharmacy 24h com or canadian pharmacy phone number
http://ichips.biz/__media__/js/netsoltrademark.php?d=canadapharm.store canadian pharmacy meds reviews
ed meds online canada canadadrugpharmacy com and canadian drug reddit canadian pharmacy
Clean, well-organized, and easy to navigate. indian pharmacies safe: india online pharmacy – buy medicines online in india
buying prescription drugs in mexico online mexican mail order pharmacies or buying from online mexican pharmacy
http://sfgfingroup.com/__media__/js/netsoltrademark.php?d=mexicopharm.store mexican pharmaceuticals online
best online pharmacies in mexico purple pharmacy mexico price list and mexican drugstore online mexico drug stores pharmacies
canada pharmacy reviews legitimate canadian mail order pharmacy or best canadian pharmacy
http://lifeometry.com/__media__/js/netsoltrademark.php?d=canadapharm.store canadian pharmacy victoza
canadian pharmacy world best canadian pharmacy online and canadian drugstore online best canadian pharmacy to order from
indian pharmacy online indian pharmacy or india pharmacy mail order
http://whatcomtrans.org/__media__/js/netsoltrademark.php?d=indiapharm.cheap cheapest online pharmacy india
online pharmacy india indianpharmacy com and india pharmacy indian pharmacy online
cheapest online pharmacy india: indianpharmacy com – top online pharmacy india
Learn about the side effects, dosages, and interactions. online pharmacy india: india pharmacy mail order – top online pharmacy india
mexico drug stores pharmacies: mexico pharmacies prescription drugs – п»їbest mexican online pharmacies
Their international insights have benefited me greatly. pharmacies in mexico that ship to usa: п»їbest mexican online pharmacies – medicine in mexico pharmacies
cheap canadian pharmacy canadian mail order pharmacy or canadian pharmacy
http://parkatavn.com/__media__/js/netsoltrademark.php?d=canadapharm.store canadian pharmacy 365
online pharmacy canada canadian drug stores and prescription drugs canada buy online canadian drug
online pharmacy india: Online medicine home delivery – mail order pharmacy india